研究：上海家化宫斗伤身 日化业最大并购案

假如不发生三年前那场全国轰动的公司政治大战，葛文耀依旧还担任公司舵手，或平安方面履行诺言支持上海家化遂葛氏心愿向时尚集团转进，是否会有不同的结果?

五年前，一则新闻见诸报端：平安击败海航入主上海家化，日化业最大并购案。

这则新闻的主角是64岁的上海家化掌舵人葛文耀。他当时立即飞赴三亚，只为燃放一次烟火以示庆祝。这一天是2011年11月7日。

五年过去，尽管葛文耀已经出局，但他仍没有罢手的打算。

自2013年5月23日在上海家化股东大会上以“健康理由”，被迫宣布退休，他便一直在自己多达129万粉丝的个人微博上，对上市公司现任管理层的公司治理能力和经营水平提出不同看法和尖锐的批评。数据显示，高峰期时他在20天内发出743条微博，日均37条。

当11月7日这个特殊时点来临时——不仅仅是所谓的易帜五年，更重要的是，作为一项先决条件，平安方面曾在五年前向上海市府和当地国资委承诺“5年不转手”，葛告诉他的芸芸看客：“现在挽救家化还有可能”。

有关双方交恶的来龙去脉早已见诸不同媒体，而将自身定格为“受害者”形象的葛文耀则先后采取了两种策略。

一度他不断放风：“上当了，找错了买方”，指平安方面原本应承支持他向时尚集团转型的70亿元分文没有兑现，同时还出售了公司此前购入的不动产套现，属于“毫无诚信”。之后，把火力集中于由平安集团聘请、出身美国强生医疗大中华区总裁的现任上海家化董事长谢文坚，称其“除了斗争、整人，不抓业务也不懂业务”，或“从来没看到这么多的钱……有野心让家化历史从他开始”。

不惜放软身段，葛氏向平安更高层喊话，呼吁对方采取措施，“不能有在家化问题上不可丢脸、想掩盖问题的想法”。

有市场分析人士表示，之前葛文耀可能寄望于平安集团在锁定期结束后出售上海家化股权，这不仅可以坐实其关于利欲熏心的资本方不同于传统产业经营者的观点，也能在已无任何胜算的残局中觅得唯一的翻篇可能。

该人士称，目前来看，在大资产荒背景下平安一方断无主动离开的可能。即使上海家化股价从2011年11月7日的35.13元每股一路升至双方宫斗时的69.99元每股，目前又已回落到27元每股一线，较平安入股时名义上的40.1元每股出价大幅折让，但考虑到上市公司之前数年的分红，其实际持有成本约为每股29元，账面浮亏并不大。尤其是当平安集团已在大消费、大健康战略板块落下重注，那么其分别以第三大股东和第一大股东身份下注的云南白药(69.230,0.00, 0.00%)和上海家化，势必构成掎角之势，缺一不可。

引人注目的是，著名私募基金上海重阳系，曾以第八、九、十大流通股东身份合计持有云南白药2.21%股权，而这一幕同样发生在上海家化身上。从2015年4月始，重阳掌门裘国根就利用多个私募产品不断重仓该只股票，峰值期一度持有3246.89万股，截至目前也仍是上海家化第三大和第九大流通股东。

既然平安集团无意拂袖离席，那么如若能够更替现有上市公司管理层，也多少能出口“鸟气”。还好，葛文耀不缺炮弹，比如10月26日晚间出炉的上海家化三季报就是趁手的常规武器。

这的确是一份寒意逼人的三季报!数据显示，上海家化前三季度营收为42.88亿元，同比下降7.14%;净利润为4.33亿元，同比大幅下滑45.17%。

更重磅的还在后面：上海家化公布了全年营收预告，预计2016年度的净利将同比下降80%至90%。以2015年该公司22.1亿元净利计算，其最新财年的净利将在2.21亿元至4.42亿元之间。也就是说在距整个财年结束尚有65天之时，上海家化已为第四季度业绩烧纸：收益为零至亏损2亿元。

“家化不是拿订单生产，业绩要到最后一刻才算定论，现在四季度才过一个月!”葛文耀在微博上说，“三季报的问题只是开始暴露，问题只是冰山露出一角。”

其实，无论是上海家化现有管理层还是葛文耀，或者是一干券商分析师，对于公司2016财年业绩特别是利润同比深度下挫早已心中有数。上一财年22.1亿元的净利构成中，有多达66%的权重来自一次性出售公司所持江阴天江药业23.8378%股权所得的17.35亿元投资收益，仅此一项便将公司账面归属股东净利直接增加14.73亿元，也缔造了该年度利润同比大涨146.12%的“奇迹”。

葛文耀的痛心疾首是一种自然反应。毕竟2002年正是缘于他的决策，上海家化才得以每股1.46元的价格购入天江药业48.89%股权，共涉及资金3724万元。如今即便将已不足一半的后者股权沽清，也换得了近60倍的回报，而这偏又记在那些“乱搞的人”的簿记上，除了嘲讽对方“隐藏利润”，真真气结。

更奇怪的是，为何上海家化对四季度业绩全无信心?要知道，上海家化此前已掏出8000万至1个亿冠名阿里巴巴“2016双十一购物季晚会”，并以此为契机对在线销售额达成历史新高信心满满。

真相只有一个，即四季度上海家化准备直接大额计提到期存货，而这一数值中应当包括过去若干年内的连续积累，只不过长期以来一直引而不发。

素来都是祸不单行，日本花王公司宣布在年末终止与上海家化的合作业务，将令后者营收板块再折大将。自2011年借助上海家化渠道独家销售花王“妙而舒”纸尿裤，这一爆款产品3年内营收上涨3倍至500亿日元，其收入之于家化年度营收占比亦从8%升至25%，以2015年上海家化58.46亿元营收计，此块业务贡献了接近14.5亿元，利润贡献则在3000万至6000万元人民币区间。

可以理解葛文耀的不断发难，虽然过去5年上海家化营收从39.99亿元上升为今年的近60亿元，但增长率却从高峰期的25.53%降至个位数，不进反退乃不争之实。

也难怪除却天风证券一味近捧的研报外，近半年时间券商有关上海家化的分析大多处于悲观，其中外资行的德意志银行对于2016至2018年的净利预测分别为5.66亿元、6.99亿元和7.83亿元，相对应的每股收益分别0.84元、1.04元及1.16元。而申万宏源(6.530, -0.03,-0.46%)的两组数据分别为6.67亿元、5.32亿元、5.53亿元以及0.99元、0.79元、0.82元。可惜，待上市公司三季报和全年预报亮相后，原来所有人还是过于乐观了。

假如不发生三年前那场全国轰动的公司政治大战，葛文耀依旧还担任公司舵手，或平安方面履行诺言支持上海家化遂葛氏心愿向时尚集团转进，是否会有不同的结果?

　　对标一下那些在中国市场连续多年动辄两位数增长的国际公司吧：宝洁公司全球CEO大卫·泰勒称“宝洁在中国市场表现令人无法接受，所有产品类别都正呈现节节败退之态”。旗下拥有从卡地亚到积家众多百年名表的全球第二大奢饰品企业历峰集团，今年上半年营业利润已大幅下挫45%，而这一颓势自2013年后始终没有改善。

品牌老化，渠道切换，整体经济形势下行下消费者改变日常支出比重，食品、日化用品悉数归属“减持”行列，而依托互联网崛起的新一代竞争对手不惜重金在线上线下综艺节目大打营销战，更让“老家化”左支右绌难以应对。

当立白、纳爱斯、蓝月亮等国内民营企业在家化市场洗涤单一领域狼性攻击，纷纷跻身150亿乃至200亿年营收俱乐部时，以品类齐全著称的上海家化反而受制于自身的长项，让人捏一把汗。

毫无疑问，现在已是上海家化的谷底，且业绩的阵痛还将持续相当一段时间，就如同葛文耀的微博诘问短期内不会鸣金收兵。现在，上海家化距离新掌门谢文坚提出的2018年营收120亿的目标，任重道远。